圖：美元指數(shù)長(zhǎng)期走勢(shì)

　　美元指數(shù)走勢(shì)于2022年9月底至2025年6月底，已經(jīng)由114.1下降至96.9，降幅為15.1%?？紤]到上一輪美元加息周期已經(jīng)結(jié)束，且美國(guó)聯(lián)儲(chǔ)局從2024年9月起已經(jīng)步入降息周期，筆者認(rèn)為，我們基本上可以確定，從2022年9月底起至今，美元指數(shù)大概率已經(jīng)步入新的一輪長(zhǎng)周期，且美元指數(shù)的下行期可能持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間，后續(xù)跌幅也會(huì)相當(dāng)顯著。

　　從下方配圖中可見，自1971年至今，美元指數(shù)大致走出了三個(gè)先下降、后上升的長(zhǎng)周期。第一個(gè)周期的下降期為1971年初至1978年10月底，美元指數(shù)由120.5下降至82.1，降幅為31.9%；上升期為1978年10月底至1985年2月底，美元指數(shù)由82.1上升至164.7，升幅為100.6%。第二個(gè)周期的下降期為1985年2月底至1992年9月初，美元指數(shù)由164.7下降至78.3，降幅為52.5%；上升期為1992年9月初至2001年7月初，美元指數(shù)由78.3上升至120.9，升幅為54.4%。第三個(gè)周期的下降期為2001年7月初至2008年4月底，美元指數(shù)由120.9下降至71.3，降幅為41.0%；上升期為2008年4月底至2022年9月底，美元指數(shù)由71.3上升至114.1，升幅為60.0%。

　　回顧1971年至今的三個(gè)完整的美元指數(shù)長(zhǎng)周期，我們可以得到以下初步結(jié)論：

　　首先，對(duì)上三個(gè)周期的最高點(diǎn)與最低點(diǎn)均呈現(xiàn)逐漸下降趨勢(shì)。例如，這三個(gè)周期的美元指數(shù)最高點(diǎn)分別為164.7、120.9與114.1，而這三個(gè)周期的美元指數(shù)最低點(diǎn)分別為82.1、78.3與71.3。由于美元指數(shù)是美元對(duì)其他主要發(fā)達(dá)國(guó)家貨幣的加權(quán)匯率指數(shù)，這三個(gè)周期美元指數(shù)最高點(diǎn)與最低點(diǎn)的持續(xù)下降，可能意味著美國(guó)經(jīng)濟(jì)相對(duì)于其他主要發(fā)達(dá)國(guó)家的基本面優(yōu)勢(shì)在逐漸削弱。

　　其次，三個(gè)周期的持續(xù)時(shí)間呈現(xiàn)逐漸拉長(zhǎng)的特征，且主要是上升期在不斷拉長(zhǎng)。第一個(gè)周期的下行期接近八年，上升期大約六年半。第二個(gè)周期的下行期大約七年半，上升期約為九年。第三個(gè)周期的下行期約為七年，上升期則持續(xù)了十四年半?？梢钥闯?，三個(gè)周期的下行期均在七至八年左右，但上升期則由六年半延長(zhǎng)至九年，進(jìn)而延長(zhǎng)至十四年半。三個(gè)美元長(zhǎng)周期下降—上升階段的非對(duì)稱性特征，可能意味著相對(duì)于其他發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，美國(guó)經(jīng)濟(jì)的調(diào)整能力相對(duì)更強(qiáng)，因此美元指數(shù)呈現(xiàn)出“熊短牛長(zhǎng)”的現(xiàn)象。

　　再次，從美元指數(shù)走勢(shì)與美元長(zhǎng)短期利率走勢(shì)的相互關(guān)系來看，在前兩個(gè)美元周期中，利率見頂均要早于美元指數(shù)見頂，而在第三個(gè)美元周期中，利率見頂要晚于美元指數(shù)見頂。這個(gè)現(xiàn)象無論對(duì)于聯(lián)邦基金利率還是對(duì)于10年期美國(guó)國(guó)債利率而言都是如此。

　　筆者認(rèn)為，上述現(xiàn)象可能意味著，在最近這個(gè)美元周期內(nèi)，美元指數(shù)與美元利率之間的相關(guān)性似乎有所下降。這一現(xiàn)象在今年二季度表現(xiàn)得尤其明顯：在今年二季度，聯(lián)邦基金利率幾乎沒有變化，10年期美國(guó)國(guó)債收益率呈現(xiàn)先升后降、頭尾相等態(tài)勢(shì)，但美元指數(shù)卻從104.2下降至96.9。從正常邏輯來看，美元利率上升通常會(huì)導(dǎo)致美元升值。今年二季度多次出現(xiàn)的美元股、債、匯三殺的局面，唯一可靠的解釋是外國(guó)投資者在遠(yuǎn)離美元資產(chǎn)。

　　人民幣匯率穩(wěn)中有升

　　基于上述對(duì)美元指數(shù)長(zhǎng)周期的特征事實(shí)分析，我們大致可以對(duì)未來的美元指數(shù)走勢(shì)做出如下判斷：

　　一是，美元指數(shù)在未來較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)大概率呈現(xiàn)波動(dòng)中下行的趨勢(shì)。如果歷史將會(huì)再度重演的話，這個(gè)下行期迄今為止持續(xù)了一年左右，未來可能還會(huì)持續(xù)六至七年時(shí)間。

　　二是，按照過去的邏輯推演，在未來這一輪美元指數(shù)的下行期中，美元指數(shù)的最低點(diǎn)可能會(huì)低于第三個(gè)周期的最低點(diǎn)71.3。但考慮到其他主要發(fā)達(dá)國(guó)家的基本面也各有各的問題，美元指數(shù)的最低點(diǎn)也可能難以低于80。

　　三是，未來美元指數(shù)走勢(shì)與美元利率走勢(shì)的相關(guān)性可能持續(xù)處于較低水平。

　　在2015年“811匯改”之后，人民幣兌美元匯率走勢(shì)與美元指數(shù)走勢(shì)之間的相關(guān)性明顯增強(qiáng)。如果未來幾年美元指數(shù)整體處于波動(dòng)中下行的態(tài)勢(shì)，那么人民幣兌美元匯率走勢(shì)就可能處于穩(wěn)中有升之勢(shì)。這一情景無疑有利于中國(guó)的跨境資本流動(dòng)與人民幣國(guó)際化，也有利于增強(qiáng)中國(guó)貨幣政策的獨(dú)立性。

　　（作者為中國(guó)社會(huì)科學(xué)院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所副所長(zhǎng)）