“世異則事異，事異則備變?！泵绹?lián)儲(chǔ)局6月議息會(huì)議宣布保持基準(zhǔn)利率不變?cè)?.25至4.5厘，與市場(chǎng)預(yù)期一致。本次議息會(huì)議聲明指出，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)不確定性有所減少但仍然高企，基本措辭較5月沒有明顯變化。從會(huì)后記者會(huì)來看，市場(chǎng)對(duì)當(dāng)前宏觀不確定性，以及長期高利率政策可能引發(fā)的經(jīng)濟(jì)問題的關(guān)注持續(xù)升溫。美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾表示，在當(dāng)前不確定性下，美聯(lián)儲(chǔ)維持謹(jǐn)慎態(tài)度，并再次強(qiáng)調(diào)當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)處于觀察的有利位置，并不急于減息。

　　首先，對(duì)于未來的貨幣政策路徑，鮑威爾重申美聯(lián)儲(chǔ)將繼續(xù)靈活應(yīng)對(duì)，并會(huì)密切關(guān)注關(guān)稅政策和通脹數(shù)據(jù)的變化，作為決定未來貨幣政策路徑的關(guān)鍵因素。盡管如此，近期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)似乎并不排斥減息的可能性。

　　通脹方面，美國5月消費(fèi)物價(jià)指數(shù)（CPI）按年升2.4%，按月漲0.1%；核心CPI按年升2.8%，按月漲0.1%。尤其是住房通脹漲幅溫和，能源價(jià)格疲軟抵銷了部分漲幅，而關(guān)稅預(yù)計(jì)影響的關(guān)鍵商品（尤其是汽車和服裝）價(jià)格實(shí)際上卻出現(xiàn)了下降。

　　就業(yè)方面，雖然近期失業(yè)率保持在4.2%，但5月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)報(bào)告顯示新增就業(yè)人數(shù)不及預(yù)期，3月和4月非農(nóng)新增就業(yè)人數(shù)也被大幅下調(diào)。此外，ADP報(bào)告顯示美國5月新增就業(yè)人數(shù)創(chuàng)兩年新低，勞動(dòng)力市場(chǎng)疲軟跡象已有所顯現(xiàn)。

　　從近期多位官員的講話看，美聯(lián)儲(chǔ)仍對(duì)貿(mào)易保護(hù)主義可能帶來的通脹抬升表示擔(dān)憂，并認(rèn)為需要更多時(shí)間觀察關(guān)稅轉(zhuǎn)嫁給消費(fèi)者的幅度、近期地緣政治風(fēng)險(xiǎn)引發(fā)的擾動(dòng)，以及在通脹長期高于目標(biāo)的背景下尤為敏感的通脹預(yù)期。

　　其次，盡管美聯(lián)儲(chǔ)尚未明確表態(tài)下一步減息的時(shí)間點(diǎn)，但在經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)上升、市場(chǎng)憂慮情緒加劇的背景下，市場(chǎng)預(yù)期與美聯(lián)儲(chǔ)政策之間的分歧正日益顯現(xiàn)。

　　當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)這種溝通強(qiáng)于行動(dòng)的政策特征，在近期IMF（國際貨幣基金組織）發(fā)布的一篇工作論文中得到了理論印證。該研究運(yùn)用大語言模型，對(duì)全球169家央行超過7萬份文件進(jìn)行語義量化分析，系統(tǒng)揭示了央行溝通語言在貨幣政策中的戰(zhàn)略作用。研究構(gòu)建的政策語氣指數(shù)和“信心─風(fēng)險(xiǎn)”溝通指數(shù)顯示，央行通過前瞻性指引中的信心表達(dá)與風(fēng)險(xiǎn)提示，能夠有效引導(dǎo)市場(chǎng)波動(dòng)與預(yù)期演化，從而使溝通本身成為政策工具的一部分。文章指出，在系統(tǒng)性壓力事件中，央行坦率程度急劇下降。這反映出在不確定性較高的情況下，央行會(huì)刻意轉(zhuǎn)向基于條件和情景的溝通。因?yàn)橐坏┬蝿?shì)出現(xiàn)意外變化，發(fā)出過于確定的信號(hào)可能會(huì)損害信譽(yù)，因此保持靈活性至關(guān)重要。

　　另有研究指出，在通脹目標(biāo)制框架下，央行往往對(duì)通脹預(yù)期比對(duì)實(shí)際通脹更為敏感，尤其是在歷史上經(jīng)歷過高通脹的國家，其央行在面對(duì)預(yù)期偏離時(shí)會(huì)展現(xiàn)出更強(qiáng)的政策反應(yīng)傾向。這為當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)的政策行為提供了一定的理論解釋：在高度不確定的宏觀環(huán)境中，如面對(duì)供給沖擊或政策制約時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)在語言上保持鷹派立場(chǎng)以穩(wěn)住市場(chǎng)預(yù)期，而在政策操作上則保留靈活性。

　　政策重心轉(zhuǎn)向保增長

　　最后，考慮到當(dāng)前美國經(jīng)濟(jì)正加速放緩，若通脹預(yù)期能夠得到有效控制，美聯(lián)儲(chǔ)的政策重心或從防通脹向保增長轉(zhuǎn)移。近期美聯(lián)儲(chǔ)正在討論其貨幣政策框架在靈活平均通脹目標(biāo)制和靈活通脹目標(biāo)制之間的選擇。在靈活平均通脹目標(biāo)框架下，美聯(lián)儲(chǔ)承諾在通脹長期高于目標(biāo)后，通脹需要適度低于2%以實(shí)現(xiàn)平均達(dá)標(biāo)，當(dāng)前這一承諾正被逐步淡化。在通脹尚未回落至目標(biāo)區(qū)間的背景下，美聯(lián)儲(chǔ)若選擇回歸“不強(qiáng)調(diào)補(bǔ)償性超調(diào)”的靈活通脹目標(biāo)制，實(shí)質(zhì)上意味著其對(duì)通脹水平高于2%的接受度有所提升，不再堅(jiān)持通脹必須均值回歸，這傳遞出更大的政策靈活性以及更高的通脹容忍度。從最新發(fā)布的經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)摘要來看，美聯(lián)儲(chǔ)下調(diào)2025年經(jīng)濟(jì)增速預(yù)測(cè)中值0.3個(gè)百分點(diǎn)至1.4%，顯示經(jīng)濟(jì)前景面臨更大的挑戰(zhàn)和風(fēng)險(xiǎn)。

　　中長期來看，隨著美國經(jīng)濟(jì)動(dòng)能持續(xù)減弱，特別是在勞動(dòng)力市場(chǎng)面臨結(jié)構(gòu)性壓力的情況下，減息的需求可能逐步增大。美聯(lián)儲(chǔ)可能在經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步承壓的情況下，選擇更為寬松的立場(chǎng)以對(duì)沖下行風(fēng)險(xiǎn)。筆者預(yù)計(jì)，隨著未來增長前景持續(xù)走弱，若通脹水平尤其是核心通脹保持在合理區(qū)間內(nèi)，美聯(lián)儲(chǔ)將會(huì)在2025年下半年或2026年初加速采取降息措施以支持經(jīng)濟(jì)?復(fù)蘇，2025年全年減息幅度或在0.75至1厘。

　?。ㄗ髡邽楣ゃy國際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）