圖：在關(guān)稅戰(zhàn)的背景下，中國宏觀經(jīng)濟保持平穩(wěn)運行，包括擴內(nèi)需及促消費的潛能持續(xù)釋放，進一步圍繞落實宏觀政策“惠民生”導(dǎo)向，為擴內(nèi)需提供有力的政策支撐。

　　關(guān)稅政策將是全球各國財政及貨幣政策討論的重要議題?！瓣P(guān)稅戰(zhàn)”的爆發(fā)打破了財政政策緊縮及寬松貨幣政策的節(jié)奏，財政和貨幣政策正?；瘜⑹艿礁蓴_，為應(yīng)對外部沖擊，財政擴張及貨幣寬松是主要選項，但部分國家財政擴張的空間卻可能受限，而且貨幣政策分化的態(tài)勢明顯。國際貨幣基金組織（IMF）發(fā)布最新《財政監(jiān)測報告》，預(yù)計全球公共債務(wù)將在2025年上升2.8個百分點，至占全球GDP的95.1%，并在2030年升至99.6%。

　　全球范圍內(nèi)，各國面對高度不確定的關(guān)稅政策有不同的情景，中國保持宏觀政策高效，在節(jié)奏、期限及時機等方面實現(xiàn)精準(zhǔn)有效直達，財政政策積極有為，財政政策適度寬松，具有很強的靈活性，但同時也保持一貫的穩(wěn)健。

　　中國財政貨幣穩(wěn)健靈活

　　面對“關(guān)稅戰(zhàn)”的嚴(yán)重沖擊，中國的宏觀政策預(yù)期管理體系更加完善，2025年政府工作報告明確“根據(jù)形勢變化動態(tài)調(diào)整政策，提高宏觀調(diào)控的前瞻性、針對性、有效性”，并全力推進一攬子金融政策，包括實施更加積極的財政政策及適度寬松的貨幣政策。一方面，財政政策更加積極有為。一季度國債和地方政府債券發(fā)行規(guī)模分別達3.3萬億元（人民幣，下同）和2.8萬億元，遠超近五年同期水平；1月至4月廣義財政支出增速達7.2%，支出進度達28.4%。而且，財政部4月宣布發(fā)行首批特別國債5000億元，支持國有四家大型銀行補充核心一級資本，既助力提升銀行穩(wěn)健經(jīng)營能力，也增大財政資金杠桿效應(yīng)，推動銀行加大支持實體經(jīng)濟重點領(lǐng)域。另一方面，貨幣政策適度寬松。2024年7月以來，中國宏觀政策調(diào)整的節(jié)奏及政策整合的效能加快提升，政策“組合拳”的推出更顯有力，因而推動中國經(jīng)濟持續(xù)向好，展現(xiàn)更強的活力和韌性。貨幣政策方面，5月人民銀行宣布降準(zhǔn)0.5個百分點，向市場提供長期流動性約1萬億元，降低政策利率0.1個百分點，并下調(diào)個人住房公積金貸款利率，同時進一步豐富結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，宣布設(shè)立5000億元服務(wù)消費與養(yǎng)老再貸款，支農(nóng)支小再貸款額度、科技創(chuàng)新和技術(shù)改造再貸款額度各增加3000億元。

　　之所以強調(diào)加強財政貨幣政策協(xié)調(diào)配合，主要有兩點考慮。一是降低宏觀政策成本，增強宏觀政策實施的效力，較低的利率水平擴大國債發(fā)行及抬高赤字，不僅有助于降低財政利息負擔(dān)，為財政政策可持續(xù)性創(chuàng)造有利條件，避免出現(xiàn)類似美國高利率和高赤字的困境，因而中國的宏觀政策更加精準(zhǔn)高效，具有逆周期調(diào)節(jié)的功能。二是增強宏觀政策的預(yù)期，近兩年宏觀政策發(fā)布迅速及實施落地更快，通過政策“組合拳”以及一攬子政策共同發(fā)力，顯著地起到了穩(wěn)定預(yù)期和提振信心的作用，體現(xiàn)了宏觀政策的前瞻性和針對性。從經(jīng)濟表現(xiàn)來看，2024年下半年至今，中國宏觀經(jīng)濟保持平穩(wěn)運行。一方面，經(jīng)濟增速持續(xù)向好，包括擴內(nèi)需及促消費的潛能持續(xù)釋放，進一步圍繞落實宏觀政策“惠民生”導(dǎo)向，比如安排超長期特別國債3000億元支持消費品以舊換新，以及降首付比例、降存量房貸利率等，為擴內(nèi)需提供有力的政策支撐；另一方面，內(nèi)生性增長動能穩(wěn)步提升，宏觀政策積極支持新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展，特別是聚焦高新技術(shù)投資及中高端制造業(yè)發(fā)展。

　　歐美政策正?；M程受阻

　　美國財政擴張延續(xù)，降息節(jié)奏難把握。美國經(jīng)濟下行壓力逐漸增大，通過發(fā)動“關(guān)稅戰(zhàn)”平衡美國財政和貿(mào)易雙赤字存在巨大反噬。截至2024年12月的四個季度，美國經(jīng)常賬戶赤字達1.1萬億美元，增長25%，貿(mào)易逆差總額增加1330億美元。美國財政已經(jīng)面臨巨大挑戰(zhàn)，除了不斷突破上線的債務(wù)規(guī)模，財政赤字擴張力度不減。美國國會預(yù)算辦公室（CBO）分析指出，稅改法案將在未來十年減稅3.75萬億美元，但同時將導(dǎo)致赤字增加2.4萬億美元。根據(jù)美國財政部報告，2024年10月至2025年4月期間，美國財政赤字達1.萬億美元，比2024財年同期高出1940億美元。美國彼得森國際經(jīng)濟研究所（PIIE）指出，特朗普征收的關(guān)稅顯著削弱了美國財政狀況，因為經(jīng)濟增長下降和美國債務(wù)利率上升導(dǎo)致收入減少。美國潛在“債務(wù)危機”的預(yù)期正在升溫，美聯(lián)儲仍按兵不動，凸顯貨幣政策調(diào)整的巨大不確定性風(fēng)險。美聯(lián)儲5月聯(lián)邦公開市場委員會（FOMC）政策會議紀(jì)要顯示，此次會議首次將“關(guān)稅沖擊”納入討論，并一致認為，美國經(jīng)濟前景的不確定性進一步增加，在美國政府的一系列政策變化對經(jīng)濟的影響變得更加清晰之前，采取謹慎的態(tài)度是恰當(dāng)?shù)摹?024財年利息支出首次突破1萬億美元，2025財年上半年已達5825億美元。即便美聯(lián)儲在年內(nèi)降息50或75基點，美國仍將處于較高的利率水平。

　　歐元區(qū)財政松綁，堅定推進降息步伐。歐元區(qū)20國GDP在2025年一季度實際增長1.3%，較上季度及上年同期均有改善。歐盟理事會批準(zhǔn)2025年歐盟預(yù)算總額約1928億歐元，總支出約為1496億歐元，不包括為2021年至2027年多年度財政框架之外的特殊工具預(yù)留的撥款。預(yù)算將專注于歐盟的優(yōu)先領(lǐng)域，保留足夠的財政馀量。過去三年，歐盟整體維持財政緊縮，但隨著“關(guān)稅戰(zhàn)”的沖擊以及烏克蘭危機問題待解，歐盟的財政緊縮能否持續(xù)將面臨新的考驗。貨幣政策方面，近日歐洲央行將歐元區(qū)三大關(guān)鍵利率分別下調(diào)25個基點，一年內(nèi)第8次降息，進一步釋放寬松貨幣政策信號。比較而言，歐盟在財政政策實施方面更為謹慎，但在貨幣政策調(diào)整上則更加靈活。為應(yīng)對關(guān)稅政策沖擊，未來歐盟還需要在財政政策方面創(chuàng)設(shè)新的工具及適當(dāng)松綁“債務(wù)煞車”，并保持貨幣政策的靈活性。歐洲央行行長拉加德重申，歐洲央行有能力應(yīng)對經(jīng)濟中的任何突然變化。

　　至于日韓兩國在經(jīng)濟層面存在結(jié)構(gòu)性差異。日本主要問題是較高的通脹水平，2025年4月日本通脹率增至3.6%。日本央行努力推進貨幣政策正?；?，2024年3月取消負利率政策以來，利率水平已上調(diào)至0.5厘，到了2025年5月宣布維持政策利率不變，表明加息節(jié)奏有所放緩，主要在于貿(mào)易政策的不確定性上升。同時，日本國債規(guī)模不斷擴張，占GDP的比重達220%。韓國面臨問題的是經(jīng)濟下行風(fēng)險，2025年5月韓國央行宣布將基準(zhǔn)利率下調(diào)25個基點至2.5厘，創(chuàng)下2022年8月以來最低水平。韓國財政部計劃發(fā)行1507億美元的政府債券，市場預(yù)計韓國新一屆政府可能推出更大力度的財政刺激方案，屆時將推高韓國政府債務(wù)規(guī)模。市場普遍預(yù)計韓國2025年GDP將增長不足1%。預(yù)計2025年韓國赤字的GDP占比將達3.3%，連續(xù)4年超過3%。

　　美長短債收益率嚴(yán)重倒掛

　　令人擔(dān)憂的是，宏觀政策的有效配合并非易事，倘若在較高利率下仍不斷推出財政刺激計劃，將加劇財政赤字，并可能誘發(fā)債務(wù)危機，美國“高赤字＋高利率”的模式就很難持續(xù)，美國長短國債收益率嚴(yán)重倒掛即是市場對這種模式的定價。橋水基金創(chuàng)始人瑞．達里歐（Ray Dalio）在新書《國家如何走向破產(chǎn)：大周期》指出，重大政府債務(wù)危機和債務(wù)周期的發(fā)生，通常可以通過以下三個指標(biāo)來衡量和識別：一是政府債務(wù)利息支出占財政收入比重過高，嚴(yán)重擠壓關(guān)鍵開支；二是政府債務(wù)的拋售規(guī)模遠大于市場需求，導(dǎo)致利率上升，進而壓垮市場和經(jīng)濟；三是央行為應(yīng)對危機，通過降息刺激市場，但這反而削弱了債券需求，最終不得不印鈔購買債務(wù)，引發(fā)貨幣貶值。展望未來，關(guān)于債務(wù)危機的敘事及貨幣政策進退維谷的挑戰(zhàn)仍在延續(xù)，或如IMF所言“未來的道路將取決于如何面對挑戰(zhàn)和如何迎接機遇”?？傊?，全球財政及貨幣政策加劇分化，保持可預(yù)期的宏觀政策及政策儲備同樣至關(guān)重要。

　　（作者為上海金融與發(fā)展實驗室特聘研究員。本文僅代表個人觀點）