圖：失業(yè)率緩慢上升且接近非衰退時期

　　“變化無窮，各有所歸?！笔袌鲱A(yù)期的非線性變化在當(dāng)今經(jīng)濟環(huán)境中扮演了越來越重要的角色。隨著全球經(jīng)濟面臨的不確定性加劇，傳統(tǒng)線性模型的預(yù)測能力逐漸失效，非線性變化引發(fā)的市場波動給投資者決策帶來新挑戰(zhàn)和機遇。非線性的預(yù)期變化或?qū)⒊蔀榻鹑谑袌鲂鲁B(tài)，從而進一步改變傳統(tǒng)的市場定價機制。?

　　首先，宏觀政策的不確定性加劇預(yù)期的非線性變化。宏觀政策的不確定性，尤其是貨幣政策和財政政策的突然轉(zhuǎn)向，是預(yù)期非線性變化的重要推手。在美國聯(lián)儲局等主要央行政策轉(zhuǎn)向時，市場預(yù)期迅速從寬松政策轉(zhuǎn)向緊縮政策，導(dǎo)致資本市場大幅波動。

　　2022年，美聯(lián)儲連續(xù)多次大幅加息以抑制通脹，導(dǎo)致全球市場迅速調(diào)整對未來利率路徑的預(yù)期，進而引發(fā)美國股市、債市及全球匯率市場的劇烈波動。根據(jù)國際貨幣基金組織（IMF）在2024年10月發(fā)布的《世界經(jīng)濟展望》預(yù)估，全球通脹漸已消退，全球經(jīng)濟或?qū)⒂瓉砣卣咿D(zhuǎn)向──貨幣政策、財政政策及經(jīng)濟增長改革政策，而政策溝通和執(zhí)行的不確定性將會造成市場對未來經(jīng)濟路徑的預(yù)期非線性變化。

　　在政策轉(zhuǎn)向過程中發(fā)布的指引不明確或與市場預(yù)期不一致時，市場參與者對未來政策路徑的解讀就會存在著巨大差異，這將導(dǎo)致市場波動加劇。?

　　其次，技術(shù)進步與產(chǎn)業(yè)顛覆引發(fā)的預(yù)期劇變。技術(shù)進步，尤其是顛覆性創(chuàng)新（如人工智慧（AI）和區(qū)塊鏈技術(shù)），加劇了市場預(yù)期的非線性變化。例如，人工智慧的快速發(fā)展使得投資者對科技行業(yè)的前景產(chǎn)生了極大的不確定性。2022年底，生成式人工智慧技術(shù)的突破性應(yīng)用，ChatGPT和其他語言模型的推出，迅速改變了多個行業(yè)的生產(chǎn)力結(jié)構(gòu)。

　　科技行業(yè)的前景并不按照線性的演化模式展開，而是受到了技術(shù)突破以及創(chuàng)新周期的影響，這使得市場對科技行業(yè)的預(yù)期呈現(xiàn)出劇烈波動特征。例如，區(qū)塊鏈技術(shù)的興起引發(fā)了加密貨幣市場的大幅波動，加密貨幣的價格在短時間內(nèi)飆升，隨后又因監(jiān)管政策的不確定性出現(xiàn)劇烈下跌。區(qū)塊鏈技術(shù)雖然被視為顛覆性的核心技術(shù)，但其應(yīng)用前景的不確定性和市場的炒作情緒，讓投資者對其未來發(fā)展產(chǎn)生了巨大的分歧，導(dǎo)致市場預(yù)期頻繁波動。?

　　非理性情緒加速泡沫破裂

　　再次，行為經(jīng)濟學(xué)因素導(dǎo)致預(yù)期非線性變化。預(yù)期的非線性變化不僅與經(jīng)濟基本面有關(guān)，還與行為經(jīng)濟學(xué)因素聯(lián)系緊密。在市場波動較大時，投資者往往不是根據(jù)理性判斷做出線性預(yù)期調(diào)整，而是受到情緒、認知偏差和群體效應(yīng)的驅(qū)動。

　　例如，當(dāng)市場情緒極度樂觀時，投資者可能會在高估值時大量買入資產(chǎn)，推動市場價格進一步上升，這一非理性行為在2000年的互聯(lián)網(wǎng)泡沫中表現(xiàn)得尤為明顯?；ヂ?lián)網(wǎng)科技公司估值在市場極度樂觀的情緒下被推至高峰，盡管許多公司尚未盈利，但市場預(yù)期的非理性放大效應(yīng)使得大量投資涌入，最終泡沫破裂，股市迅速崩盤，投資者對該行業(yè)的預(yù)期從極度樂觀迅速轉(zhuǎn)為悲觀，短期內(nèi)價格的劇烈波動顯示出市場預(yù)期的非線性特征。投資者在未基于公司基本面進行深入分析的情況下，盲目追隨市場情緒，進一步放大市場波動。?

　　最后，在傳統(tǒng)的線性預(yù)期模式下，投資者通?？梢砸罁?jù)趨勢進行逐步調(diào)整，而在非線性環(huán)境中，這種方式可能導(dǎo)致投資組合的高波動和更大的尾部風(fēng)險。

　?。?）股票市場波動性增加，定價效率下降。股市對非線性預(yù)期變化的敏感性尤為顯著，技術(shù)進步、政策變化和外部沖擊等因素都可能導(dǎo)致市場定價效率下降。由于預(yù)期變化的突然性，市場可能對企業(yè)的盈利預(yù)期產(chǎn)生過度反應(yīng)，進而導(dǎo)致股價的大幅波動。

　?。?）債券市場利率路徑的非線性調(diào)整。利率預(yù)期的非線性變化同樣影響債券市場。主要央行貨幣政策的突然轉(zhuǎn)向，尤其是利率政策的非線性調(diào)整，常常導(dǎo)致長期國債收益率的劇烈波動。

　?。?）大宗商品市場供需失衡與預(yù)期沖擊。大宗商品市場對非線性預(yù)期變化的反應(yīng)主要體現(xiàn)在供需失衡和價格波動上。地緣政治、氣候變化、政策干預(yù)等因素常常導(dǎo)致市場對未來供給或需求出現(xiàn)劇烈預(yù)期調(diào)整，進而引發(fā)價格的非線性波動。

　?。ㄗ髡邽楣ゃy國際首席經(jīng)濟學(xué)家、董事總經(jīng)理）