美國聯(lián)儲局9月將聯(lián)邦基金利率目標區(qū)間下調(diào)0.5厘，降到4.75至5厘，這是美聯(lián)儲時隔四年半的首次減息，也是非危機時期首次減息0.5厘。如何看待美聯(lián)儲此次減息的時點和幅度？美聯(lián)儲減息0.5厘能否確保美國經(jīng)濟實現(xiàn)“軟著陸”？

　　基于美國通脹和就業(yè)風險趨于平衡的現(xiàn)實考慮，8月23日，美聯(lián)儲主席鮑威爾在杰克遜霍爾全球央行年會上釋放了減息信號。此次聯(lián)邦公開市場委員會（FOMC）會議之前，市場認為9月份美聯(lián)儲減息是板上釘釘，但由于近期美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)喜憂參半，市場對于此次減息幅度存在分歧，9月15日之后，主流預(yù)期由減息0.25厘迅速轉(zhuǎn)為0.5厘。

　　支持美聯(lián)儲減息0.25厘的理由包括，美國經(jīng)濟并未急劇惡化，減息0.5厘可能加劇通脹反彈風險，而且歷史上如1995年7月、2019年8月預(yù)防式減息幅度均為0.25厘。支持美聯(lián)儲減息0.5厘的觀點則認為，美國勞動力市場惡化速度快于預(yù)期，美國就業(yè)下行風險已經(jīng)大于通脹上行風險，減息0.5厘將增加美國經(jīng)濟“軟著陸”的可能性。從9月份的FOMC會議聲明看，美聯(lián)儲內(nèi)部同樣對減息幅度存在分歧，12位美聯(lián)儲票委中，有1位就降息0.5厘投了反對票，這也是19年來首度有美聯(lián)儲理事在議息會議上投下反對票。

　　此次減息前，美聯(lián)儲在2022年3月至2023年7月累計加息11次，合共5.25厘，將聯(lián)邦基金利率目標區(qū)間從0至0.25厘上調(diào)到5.25至5.5厘。

　　高利率環(huán)境下，美國去通脹進程取得明顯進展，與此同時，經(jīng)濟韌性遠超市場預(yù)期，勞動力市場總體表現(xiàn)強勁，逐步接近實現(xiàn)“軟著陸”目標。此次美聯(lián)儲罕見減息0.5厘，試圖增加經(jīng)濟“軟著陸”的可能性，但這仍然是一件不容易完成的任務(wù)。

　　從歷史經(jīng)驗看，美聯(lián)儲通過減息以避免經(jīng)濟衰退的表現(xiàn)并不盡如人意。由1984年以來，美聯(lián)儲共經(jīng)歷六輪減息周期，首次減息時間分別為1984年9月、1989年6月、1995年7月、2001年1月、2007年9月和2019年8月，其中，紓困式減息和預(yù)防式減息各3輪。紓困式減息期間美國經(jīng)濟均已陷入衰退，預(yù)防式減息期間雖然伴隨經(jīng)濟“軟著陸”，但“軟著陸”的盡頭仍有可能是衰退。比如，上世紀90年代中期，由于美國經(jīng)濟由“軟著陸”逐漸轉(zhuǎn)向“不著陸”，美聯(lián)儲在1995年7月開啟預(yù)防式減息之后，于1997年3月重啟加息，隨后亞洲金融危機爆發(fā)，美聯(lián)儲短暫減息，但在1999年6月至2000年5月繼續(xù)加息。高利率最終刺破了互聯(lián)網(wǎng)泡沫，導致美國經(jīng)濟在2001年3月至11月期間陷入衰退。

　　資產(chǎn)價格偏離基本面

　　從潛在風險看，美國經(jīng)濟“軟著陸”前景仍然面臨不確定性。一是資產(chǎn)價格超調(diào)風險。2020年初疫情爆發(fā)以來，美股和美國房價均大幅上漲，2020年3月至2024年6月，標普500指數(shù)、20個大中城市標普／CS房價指數(shù)累計分別上漲85%、53%。受股價和房價上漲推動，2024年第二季，美國家庭資產(chǎn)淨值升至163.8萬億美元，刷新歷史紀錄，這成為支撐居民消費韌性的重要因素。但資產(chǎn)價格具有偏離基本面過度漲跌的超調(diào)屬性，給美聯(lián)儲調(diào)控帶來很大挑戰(zhàn)，稍有不慎就可能引發(fā)資產(chǎn)價格的劇烈調(diào)整。

　　而且，美聯(lián)儲貨幣政策調(diào)控本身還面臨中性利率估計不確定性帶來的挑戰(zhàn)。鮑威爾表示，政策立場調(diào)整方向是朝著中性利率前進，但中性利率無法直接觀測，利率估計結(jié)果準確與否會直接影響貨幣政策效果。今年3月，國際清算銀行利用多種方法估計了美國的中性利率，發(fā)現(xiàn)大多數(shù)估計值在疫情之后出現(xiàn)顯著抬升，但不同估計值之間差距較大，且個別估計值存在高度不確定性。日前，美聯(lián)儲理事沃勒在演講中坦言，如果美聯(lián)儲選擇較慢的減息速度，可以有足夠時間逐步評估中性利率是否確實上升，但此舉可能會給勞動力市場帶來風險，而選擇較快的減息速度意味“軟著陸”的可能性更大，但如果中性利率實際上已經(jīng)高于疫情前水平，則可能會出現(xiàn)降息幅度過大的風險。

　　貨幣政策有滯后風險

　　二是貨幣政策滯后風險。歷任美聯(lián)儲主席如馬丁、沃爾克和格林斯潘主要采取先發(fā)制人策略，鮑威爾則放棄前瞻性指引，轉(zhuǎn)為后發(fā)制人，決策依靠數(shù)據(jù)驅(qū)動、相機抉擇，這表明了其在不確定性環(huán)境下的審慎態(tài)度，但不可避免也會帶來貨幣政策滯后性問題。如通脹上行時期，因落后于市場曲線，美聯(lián)儲不得不自2022年3月起實施激進緊縮的政策，累計加息幅度達5.25厘，略高于其他主要發(fā)達經(jīng)濟體央行，如歐洲央行、加拿大央行和英國央行加息幅度分別為4.5、4.75和5.15厘。但相對于這些經(jīng)濟體，前期美聯(lián)儲的緊縮政策使得向私人部門的借貸成本以及經(jīng)濟活動的傳導程度明顯偏低。

　　對此，美聯(lián)儲研究人員的解釋是：美國固定利率的抵押貸款和公司債務(wù)比例更高。由此推論，如果美聯(lián)儲將政策利率在高位維持較長時間，前期鎖定低利率成本的私人部門未來可能會面臨更強的再融資壓力，貨幣緊縮效果或進一步顯現(xiàn)。